부동산투자 벤치마크의 적정수익률 설정과 성과평가 연구

초록

기관투자자의 자산운용 성과는 벤치마크(Benchmark)를 기준으로 평가된다. 자산운용 성과가 사전에 설정해 놓은 벤치마크(Benchmark)를 상회(Out-perform)하였는지 미달(Under-perform) 하였는지를 가늠해 보는 것이다. 그러므로 기관투자자의 투자실적을 올바르게 평가하기 위해서는 시장의 위험을 합리적으로 고려한 벤치마크의 수준을 설정하는 일이 매우 중요하다. 이러한 의미에서 본 연구는 최근 들어 국내 기관 투자자들에게 주식 및 채권 투자의 대안자산으로서 중요하게 고려되고 있는 부동산 실물자산을 대상으로 자본자산가격결정이론(CAPM:Capital Asset Pricing Model)을 적용하여 1)투자의 합리적인 벤치마크의 수준을 설정하고 2)이것과 이론적 균형시장 간의 관계를 실증함으로써 국내 부동산 실물 투자시장의 자산운용과 관련된 시사점을 제공하고자 한다. 이를 위하여 본 연구에서는 전국 및 지역별 오피스 빌딩과 매장용 빌딩의 부동산 실물투자 자료에 대하여 CAPM의 증권시장선(SML: Security Market Line)을 토대로 자산 시장별 체계적 위험과 수익률 간의 관계에 기반한 적정 벤치마크의 수준을 설정하였고 이를 증권특성선(SCL:Security Market Line)과 비교함으로써 시장의 효율성을 확인하였으며 그 결과는 다음과 같다. 먼저, CAPM의 SML로부터 도출한 부동산 실물투자의 벤치마크로서 적정 기대 수익률을 살펴보면, 지역별 투자수익률의 경우 오피스빌딩은 수익률이 최대 2.94%에서 최소 –0.55%의 범위에 달하였고, 매장용 빌딩의 수익률은 최대 2.29%에서 최소 0.17%의 범위에 존재하여 이 범위를 상‧하한의 경계로 긴 박스권의 모습을 보임을 알 수 있었다. 즉, 국내 부동산 실물투자 자산시장의 적정 투자수익률은 지역별로 어느 정도 일정한 패턴을 지녔는데 이는 지역별 부동산 실물투자 시장에서 적정 수익률의 범위로 이해될 수 있을 것이다. 그리고, 시장의 효율성 측면에서 오피스빌딩 시장의 경우, 인천지역을 제외한 모든 지역에서 시장 포트폴리오가 체계적 위험이 커질수록 위험프리미엄도 증가하는 양(+)의 선형관계를 보였다. 더불어 매장용 빌딩 투자시장에서는 서울·부산·대구·울산지역의 SML과 SCL간 체계적 위험 및 위험프리미엄의 관계에 있어서 상호 동조화 현상이 나타났으나 광주지역에서는 비동조화 특성이 보였고, 인천·대전지역에서는 음(-)의 선형관계를 보여 이 두 지역에서 매장용 빌딩의 투자시장은 시장의 효율성 측면에서 설명력이 떨어짐을 확인할 수 있었다. 결론적으로 CAPM에 기반한 체계적 위험-수익률 관계로부터 도출된 적정 기대수익률은 국내 자산운용사의 대안투자재로서 부동산 실물자산의 투자성과 평가를 위한 벤치마크로서의 활용 가능성을 보여주나 지역 시장별 특성을 고려할 필요가 있음을 시사한다.

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